与狼共舞，谁主沉浮？

复旦大学金融研究中心主任、复旦大学世界经济研究所副所长  孙立坚

海内外媒体今天都一致认为：人民币国际地位在不断提高。首先，人民币在发挥跨境贸易投资结算的货币功能中，据环球银行金融电讯协会的最新数据表明，她已位居第五大世界上使用最多的支付货币，4月占全球支付份额的2.07%。而在亚太地区，更跃居为与中国大陆和香港进行支付的最常使用货币，这与2012年的第五位的排名购成了鲜明的对照。而汇丰则大胆预测人民币在2015年第二季度将取代日元成为亚洲最常用的全球性货币。其次，从人民币币值稳定和其价值功能的视角来看，国际货币基金组织第一副总裁大卫-利普顿(David Lipton)本月26日明确表示，人民币当前币值不再被低估，加入SDR只是时间问题。一旦人民币成为SDR货币池子中的一员，世界各国的中央银行自然就会将它作为外汇储备货币而增加持有份额，这带来了人民币长期持有的稳定需求，对进一步强化人民币币值的稳定起到了很好的推动作用。第三，基于支付功能和价值功能不断强化而形成的人民币的全球定价功能也就会水到渠成了。目前这个功能与美元、欧元相比，存在着明显的差距，但即使如此，我们还是看到了人民币的发展势头。英国指数公司富时集团(FTSE)27日在新闻发布会上表示，中国A股将被纳入富时罗素(FTSE Russell)指数。美国的摩根士丹利资本国际(MSCI)也正在积极酝酿将A股纳入其指数中。这也就意味着人民币计价的资产走势将深度影响新兴市场乃至全球金融市场的价格走势。未来人民币计价的大宗商品价格也会左右全球的资源价格，为人民币的支付和价值功能的国际竞争力发挥保驾护航。

另一方面，作为中国企业走出去创造财富的重要一环，就是确保财富管理的安全性！这一点2008年美国金融危机的爆发之后，中国政府前所未有的程度重视起人民币国际化的进程。无论是上海自贸区的人民币跨境使用的环境建设，还是打通人民币回流的沪港通渠道，无论是大宗商品人民币计价的国际板块的建立，还是积极与全球国际金融中心(伦敦、法兰克福、新加坡等)合作去拓展除香港之外的人民币离岸业务的海外网络，无论是人民币的货币互换的积极推进，还是主动表明中国十分重视人民币参与特别提款权SDR份额调整的机会，无论是金砖银行、丝路基金，还是到今天举世瞩目的“亚投行”等，都彰显出中国政府按部就班地推进人民币国际化战略过程中那种坚定不移的信念和执着进取的精神。

但是，这里我想强调的是人民币国际化正在发生一些值得关注的“质”的变化：从一开始中国政府单边小心谨慎的推进，那时还存在过市场利用人民币跨境使用的便利性和人民币单边升值的趋势，从贸易和投资等经常项目渠道进行套利的状况。而到今天，不仅是中资企业在积极和自己的贸易伙伴与投资合作方进行人民币的结算和支付，而且海外市场也越来越想积极参与人民币国际化相关的业务活动。伴随这种现象，海内外很多学者都开始渐渐转变原来保守的态度，而开始认为这是来自于市场对美元主导的国际货币体系的脆弱性的一种质疑和对人民币的加盟的一种期待。这里，我还是依然感到：虽然今天从结果上看，已经达到了对人民币国际化“内外一致的积极态度”，但是大家的出发点可能还是存在较大的分歧。具体表现在：

一是主观上我们政府在重视人民币国际化的内外网络建设的同时，还是坚持认为在推进人民币国际化进程中一定要以“风险可控”作为金融开放和制度改革的前提！只有确保人民币跨境使用和资金内外流动的稳定性及真实性，才能使得人民币国际化的进程避免当年日元国际化和今天欧元区的危机命运，从而真正发挥出提高国际货币体系的稳定和效率的作用。但这种做法恰恰是今天市场认为需要尽快“改善”的地方，也是美国政府以此理由来反对人民币国际化的网络建设对美元地位的冲击。市场微观层面强调的“效率”和政府宏观层面强调的“稳定”之间的冲突，在今天全球经济低迷和国际金融市场流动性泛滥的环境下显得异常鲜明。甚至我们看到中国的企业家和金融家和消费大众也非常希望中国政府能加大藏汇于民的力度，同时进一步开放资本账户项下的自由兑换，以让市场能充分利用海内外两种平台上优质廉价的资源，从而达到为越来越多持有人民币的海内外客户提供更为优质的商品和服务。不过，我们不能否认海外投资者对今天中国的宏观环境和微观基础的中长期顾虑依然没有摆脱，他们希望在中国市场利用人民币筹码，能赚到短期的高收益的“快钱”，而人民币资本项下的自由兑换是这种投资战略不可或缺的“闭环”措施。尽管我国监管部门可以将资本市场开放和资本项下自由兑换分开来推进以测试风险的形成机制和风险可控的能力，但是只要这两种环节不打通在一起，风险测试是不完全和不精准的。97年东亚危机爆发的受灾国都是推进了诸如此类的渐近化战略，但当最后一旦两者打通，所有前期的风控手段都显得弱不禁风。一句话，两者不统一，中国人民币国际化的海外市场基础今天就显得非常有限。甚至，若资本账户先开放，而金融市场对外管制依然不放开，那么，假贸易、假投资的现象还会改头换面不断出现，这将导致监管的难度和成本都会双双增加，人民币国际化无论是效率的改善还是中国金融体系(乃至国际货币体系)的稳定都会带来莫大的挑战。

二是客观上中国目前金融体系的脆弱性确实制约了中国企业的创新能力和市场竞争能力，依靠国内现有的四大银行垄断的金融体系来推动国内金融改革的进程，可能动力和效果都非常有限。利用开放的环境和海外机构强大的竞争力来倒逼中国金融改革的步伐也是一个虽说有点无奈但却值得期待的做法。问题是若金融改革不到位，再加上实业投资的绩效受大环境的影响持续低迷不振，那么，扭曲的市场肯定更有利于赚快钱的商业模式，何况今天令世界羡慕的庞大的“中国储蓄”，都以低杠杆的方式，越来越向“快钱”关注的金融渠道不断集中，若能够催促中国政府放开资本项下自由兑换的大部分管制为他们“闭环”，那么，今天没有再比中国这种资金上表现出来的“人口红利”那么肥沃了，这对他们来说“人民币国际化”是赢得千载难逢的套利机会一个最绝佳的通道了，他们怎么会无视由此带来的巨大商机呢？当然，我们幸运的事：若中国经济能掉头向上，美国加息力度也十分有限，那么，不用担心，短期资金确实会不断在中国市场“展期”，客观上起到了等待中国金融体系走向成熟的效果，以此有效化解短期资金的“去向不明”和大举流出的风险，实现跨越“中等收入陷阱”的飞跃。

因此，作为政策建议提几个明快的思路：1.如今人民币国际化的作用是大是小的分歧不断变小，但如何来做的共识在今天经济低迷资金泛滥的环境中越来越难以形成。所以，中国企业走出去的关键是先要用好我们存量的美元储蓄，为人民币国际化搭建贸易和投资的海外网络。只要经济活动的主导权能慢慢集中到我们这一边，人民币国际化在我们夯实金融基础设施建设(例如利率汇率市场化机制，金融服务相关的法律体系完善等)之后一定会水到渠成。2.考核人民币国际化的业绩不应该急于看当下人民币境外使用的规模，而是应该重视国内金融开放的市场环境建设，以及藏汇于民用好美元储备的机制改善。否则，急功近利，一定会造成后花园失火，得不偿失。3.要尽快改变国内产业优化和金融扭曲(包括监管能力提高)的问题，争取在下一轮繁荣周期启动之前，能推进一大步资本项下的自由兑换的进程。当前依照“先放开资本项下再放开金融市场”的人民币国际化的进程对有效防范风险的效果是十分有限的。反之，则是一种无法操作、形同虚设的人民币国际化业务。